- 绿色债券的魅力在于为绿色项目提供融资。然而，有关这些项目的信息却大多是描述性的，因此很难对不同的绿色债券进行有效的量化比较。
- MSCI的“全投资组合碳足迹核算工具”(Total Portfolio Footprinting, “TPF”) 旨在帮助解决这一痛点。该工具基于碳核算金融联盟 (PCAF) 的方法论，为比较绿色和非绿色债券提供量化基础。
- 这种基于碳排放的分析工具可以补充收益率、期限和信用质量等债券信息，提供更全面的投资决策依据。
绿色债券的市场吸引力很大，因为债券主要用于环境项目的融资与再融资，而投资者需要鉴别债券发行实体的信用等级。
投资者面临的挑战是，尽管绿色债券的“绿色用途”是其吸引力的核心，但有关这些项目的信息往往是高度概括和描述性的，而在量化的气候数据披露方面不够详细，因此获得充分信息来做出投资决策相当困难。新绿色债券的任何第二方意见 (second-party opinion) 仅表明该债券是否符合国际资本市场协会 (ICMA) 针对绿色债券所制定的准则，而对于债券可能给环境带来的影响，所能提供的信息却十分有限1。
核算债券的融资碳排放
在证券层面上核算融资碳排放可能会改变这一状况。碳核算金融联盟 (PCAF)2 在 2020 年发布了金融业温室气体核算标准，这拉开了融资碳排放的序幕3，使得银行、保险、券商、资产管理公司和各类机构投资者能够估算其所持有的投资对环境的影响，并将其作为投资组合碳排放量的基准。PCAF 还就计算绿色债券的排放量单独设立了方法论，该方法论不同于非绿色债券排放量的计算4。
为了更深入地进行分析，我们使用了 MSCI 的“全投资组合碳足迹核算工具”(TPF)，该方法建立在 PCAF 标准的基础上，可用于计算 9 个资产类别的证券层面的融资碳排放5。在固定收益范围内，该工具以每 100 万美元投资的二氧化碳排放当量吨（tCO2e/百万美元）为单位，估算与债券有关的融资碳排放量。虽然MSCI的这套工具使用不同的方法来估算绿色和非绿色债券的融资排放6， 但目前两者之间可以进行定量比较，且也适用于比较同一家公司发行的债券。此外，如果两种绿色债券为不同的绿色项目融资，它们的融资排放量估算也会有所不同。这是因为在MSCI 的“全投资组合碳足迹核算工具”(TPF)下，绿色债券融资的排放量是在项目层面而不是在发行人层面计算的。
举例说明，下表给出了欧洲能源公司 Engie SA 发行的两种绿色债券以及非绿色债券的范围 1 和范围 2 融资排放估算值，从而对同一家公司发行的绿色债券和非绿色债券在融资排放方面的差异进行比较。之所以选择 Engie 作为示例，是因为该公司发行了两种类型的债券，且其绿色债券为不同类型的绿色项目融资7。
显而易见，Engie 绿色债券的估计排放量显著低于非绿色债券的排放量 (434.2 二氧化碳排放当量吨/百万美元)。但即使是绿色债券也有明显不同的融资排放：2024 年到期的绿色债券为 16.5 二氧化碳排放当量吨/百万美元，而 2032 年的到期的绿色债券为 10.2 二氧化碳排放当量吨/百万美元。
两种 Engie 绿色债券和 Engie 非绿色债券的融资排放估算
该表中绿色债券和非绿色债券的融资排放量估算使用了不同的方法。数据截至 2022 年 11 月 11 日。资料来源：Refinitiv Eikon、MSCI ESG Research
为了说明如何使用MSCI TPF工具来区分不同发行人的绿色债券，下面对四家投资级能源和工业企业发行的以欧元计价的绿色债券进行了比较8。之所以选择这四家公司，是因为它们经常发行债券，且同时发行绿色和非绿色债券。选择这四种绿色债券是因为它们的规模都很大（超过 4 亿欧元）。UPM 2028 和 Orsted 2029 债券的收益率和期限相当类似，但它们的融资排放量估计值却存在显著差异 (图中气泡大小代表融资碳排放量)。
四种投资级欧元计价绿色债券的期限、收益率和融资排放估算
每个气泡的大小反映了与持有 100 万美元的每种债券相关的排放量估计值。数据截至 2022 年 11 月 11 日。资料来源：Refinitiv Eikon、MSCI ESG Research
分析债券的环境影响
证券层面融资排放估算广泛可用，不仅可以帮助投资者将绿色债券与传统债券进行比较，还可以帮助投资者综合考虑融资排放与收益率、期限和信用质量等因素，从而做出更优质的投资决策。还有一种分析方法是对“避免排放”的估算。“避免排放”的估算旨在更全面的分析绿色债券的正面环境影响。
MSCI的全投资组合碳足迹核算工具”(TPF) 证券层面融资排放估算值可以定量地分析债券的“绿色”程度。这一指标可能会改变投资者对绿色债券市场的看法，特别是让他们能够更好地衡量债券对环境的影响。
融资排放估算也可能鼓励绿色债券发行人报告或提供自己对债券融资排放的测算，为投资者做出优质投资决策提供更有用的参考意见。
1《绿色债券准则：发行绿色债券的自愿程序指引》。ICMA，2021 年 6 月。
2PCAF 成立于 2015 年，致力于开发开源方法来衡量所有资产类别的温室气体排放。
3《金融业全球温室气体核算和报告标准》。PCAF, 2020 年 11 月 18 日。
4《公众咨询的新方法：用于金融机构测量和报告范围 3 第 15 类排放量》。PCAF, 2021 年 11 月。
5绿色债券注明其所融资绿色项目的类型。MSCI 将这些项目分为七个类别，以 tCO2e/百万美元为单位估算每个项目的不同排放系数。当一个绿色债券基金为多个项目类型融资时，MSCI 假设资金分配情况符合彭博 MSCI 绿色债券指数：替代能源 33%，气候适应 3%，能源效率 23%，绿色建筑 27%，污染防治 4%，可持续用水 7%，其他绿色 3%。如果绿色债券分配给替代能源和污染预防，TPF 假定 (33/33+4) = 89% 的债券收益用于能源以及 (4/33+4) = 11% 用于污染防治。
非绿色债券的融资排放量是一个公司的年度碳当量排放量和证券的归因系数的产物。归因系数是指证券在公司整体融资中所占的比例。因此，如果一家公司每年排放 10 tCO2e，而债券的账面价值相当于该公司企业价值加现金 (EVIC) 的五分之一，则该债券每年所负责的排放量为 2 tCO2e。融资排放量 = 归因系数 x 排放量；归因系数 = 未偿投资额/（债务 + 股权）。见《投资组合总体足迹法》。MSCI ESG Research，2022 年 7 月。
6详情请见下文关于融资排放方法的章节。
7Engie 只是被选为一个典型的案例，并非作为绿色债券发行人的代表。
8Engie、Orsted A/S、UPM-Kymmene Oyj 和 Verbund AG 只是被选为典型示例，并不作为绿色债券发行人的代表。