- 我们探讨了将环境、社会和治理相关（ESG）因素纳入考量，对公司债券投资组合风险和表现的影响。
- 我们发现 ESG 评级具有与信用评级不同的特征，并提供了有关风险和表现的更多见解。
- 在降低风险方面，MSCI ESG 评级综合评分显示出比单项 E、S 和 G 指标评分更好的结果。
越来越多的机构投资者希望将 ESG 因素与传统金融因素一起纳入固定收益投资流程。但是，在构建公司债券投资组合时，结合 ESG 因素考虑是否能为投资者提供信用评级之外的信息？我们的分析表明，ESG 评级和信用评级涉及信用风险敞口的不同方面，不应混淆或视为可互换。在本博客文章中，我们评估了在考虑信用因素（例如信用等级）之前和之后 ESG 以及单项 E、S 和 G 指标的表现。我们发现，具有较高 ESG 评级的投资组合实现了较高的风险调整后收益，并且 MSCI ESG 评级综合得分在降低风险方面显示出比单项指标平均得分更好的结果。更全面的研究请参见我们的研究论文。
构建高和低 ESG 投资组合
我们的分析范围基于美元和欧元的 MSCI 投资等级（IG）和高收益（HY）公司债券指数。我们首先根据行业调整后的 ESG 评分将分析范围划分为三个组别，每个组别包含相等数量的发行人，并且列出各发行人的市值加权公司债券。高组别（T3）反映了具有相对较高 MSCI ESG 评级的发行人，而低组别（T1）反映了具有较低 MSCI ESG 评级的发行人。
为了分清利差久期和 ESG 的影响，可以考虑创建久期中性的组别。但是我们发现，各组别之间利差久期的差异很小。因此，创建久期中性的组别会增加复杂性，但几乎没有好处。
如何根据统计数据分解 ESG 等级
| ESG 组别 | 发行人数量 | ESG 评分 | 期权调整利差（基点） | 有效久期 | 利差久期 | MSCI 平均信用评级 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| T1(低) | 478 | 2.4 | 409 | 4.5 | 4.6 | 11.3 |
| T2 | 478 | 4.8 | 289 | 4.8 | 4.8 | 9.9 |
| T3 (高) | 478 | 7.5 | 183 | 5.0 | 5.0 | 8.0 |
| 合计/平均 | 1434 | 4.9 | 294 | 4.8 | 4.8 | 9.7 |
2014 年 1 月至 2020 年 6 月等权重平均每月样本的平均值。样本范围仅限于具有可用 ESG 评分的发行人。MSCI 平均信用评级是标准普尔和穆迪的平均评级，较低的信用评级分数表示较高的信用质量。
ESG 投资组合的表现和风险
我们比较了最高和最低 ESG 组别的月度超额表现。 总收益是在调整任何与交易相关的成本之前，使用 MSCI 的固定收益指数方法计算而得。下图显示，在样本期内，ESG 评级高（T3）的发行人组别由于较高的超额收益和较低的超额风险而提供了更好的风险调整后收益。我们观察到，在市场回撤期间，T3(高ESG评级)组别的跌幅显著低于T1（低ESG评级）组别，这表明 ESG 策略的固有防御特征。
ESG 评级高的发行人的超额回报更具弹性
| 超额回报 (%) | 超额风险 (%) | 风险调整后超额回报 | 最大跌幅 (%) | 投资组合 Beta | |
|---|---|---|---|---|---|
| T1(low) | 0.68 | 9.01 | 0.08 | 21.25 | 1.38 |
| T3(high) | 1.08 | 4.51 | 0.24 | 10.57 | 0.69 |
| Cumulative excess return | 累积超额回报 |
| 低 | 低 |
| 高 | 高 |
2014 年 1 月至 2020 年 7 月，具有低等级和高等级 ESG 的发行人平均等权重超额表现。收益和风险数据是年化数据。Beta 是按等权重（指发行人）计算的。样本范围仅限于具有可用 ESG 评分的发行人。
ESG 的表现仅仅是由于信用评级吗？
我们认识到，超额回报可能包括与发行人的信用评级有关的回报，也可能与 ESG 投资组合中固有的其他因素敞口有关。为了解决这个问题，我们审查了T1（低 ESG 评级）和T3（高 ESG 评级）的剩余回报表现。剩余回报通过对包括信用评级在内的一组信用因素的超额回报进行横截面回归而获得。下图显示了我们分析范围内高组别和低组别 ESG 发行人的累计（主动）超额剩余回报以及两者之间的剩余回报差（T3-T1）
调整信用评级后，高组别 ESG 的发行人的剩余回报优于大市
| Cumulative residual return across ESG terciles | 各组别ESG的累积剩余回报 |
| Return | 回报 |
| Low | 低 |
| High | 高 |
| Spread | 差 |
| Univ | 范围 |
2014 年 1 月至 2020 年 7 月，分析范围内具有高等级和低等级 ESG 的发行人的累计等权重(主动)超额剩余回报以及两者之差（T3-T1）。样本范围仅限于具有可用 ESG 评分的发行人。
我们发现在分析周期内，即使在调整了信用评级风险敞口之后，ESG评级高的发行人组别回报仍然优于ESG评级低的发行人组别。我们注意到三种不同的情景。首先，2014 年至 2018 年期间的表现差异很小。其次，在 2018 年至 2020 年期间，ESG 评级高的发行人组别表现优于 ESG 评级低的发行人组别和纳入分析的全部发行人整体表现，最近更多投资者考虑 ESG 因素可能解释了这种状况。最后，从 2020 年 1 月到 2020 年 7 月，ESG 评级高的发行人组别的表现在新冠大流行期间加速提高。
因此，我们得出的结论是，ESG 评级提供了与风险识别相关的未被包括信用评级在内的信用因素完全捕获的其他信息。
ESG 整体评分优于其各单项指标评分
下图评估了在考虑信用因素之前和之后，在我们分析范围内单项 E、S 和 G 指标评分相关的表现和风险。值得注意的是，在这三个指标中，S 指标评分在剩余回报（T3-T1）方面显示出最强的差异，而 E 指标在超额和剩余回报方面显示出最高的风险降低。我们还观察到，在降低超额和剩余风险方面，MSCI ESG 综合评分显示出比三个单项指标评分更好的结果，这意味着将 E、S 和 G 风险汇总为一个综合 ESG 评分可增加金融价值。
单项 E、S 和 G 指标的表现与综合 ESG 评分相比较
……在考虑信贷因素之前
……在考虑信贷因素之后
2014 年 1 月至 2020 年 7 月之间，高（T3）和低（T1）E、S 和 G 指标得分组别和行业调整后的 ESG 综合评分组别之间的平均等权重超额回报、超额风险、剩余回报和剩余风险之差。
| Excess return spread | 超额回报差 |
| Excess return | 超额回报 |
| ESG terciles | ESG综合评分组别 |
| Environmental terciles | 环境得分组别 |
| Social terciles | 社会得分组别 |
| Governance terciles | 治理得分组别 |
| Excess risk spread | 超额风险差 |
| Excess risk | 超额风险 |
| Residual return spread | 剩余回报差 |
| Residual return | 剩余回报 |
| Residual risk spread | 剩余风险差 |
| Residual risk | 剩余风险 |
ESG 评级的价值
在我们的分析中，我们发现 ESG 评级具有与信用评级不同的特征，并且在考虑信用评级之后提供了金融价值。简而言之，两种类型的评级系统相辅相成。
我们还观察到，采用 MSCI ESG 综合评分比采用单项 E、S 和 G 指标评分能更好地降低风险。