マーケッツ・イン・フォーカス：利下げが輸出指向市場に与える影響
- 中央銀行の政策変更により、前四半期には債券やこれまでアンダーパフォームしていた株式セクターが回復しました。特に利上げ開始以降、金利と通貨の変動が輸出指向市場に顕著な影響を与えています。
- 日本や欧州の輸出企業は、外需の増加で国内企業を上回るパフォーマンスを記録し、グローバル株式のマネージャーもこれらの輸出企業をオーバーウェイトすることで恩恵を受けました。
- MSCIのファクターモデルによると、特定の国やセクターは為替変動に対して高い感応性を持つことが示されており、金融政策の変化に応じて経済エクスポージャーと海外感応度のファクターリターンに注意を払う必要があると示唆されています。
最近の中央銀行の政策変更、特に米連邦準備制度理事会（FRB）の決定と為替への影響が、貿易環境の変化と相まって、輸出指向企業に対する懸念を再び高めています。これらの企業は、金利や為替の動向に敏感であるため、こうした二重の影響を受けやすくなっています。当四半期の「マーケッツ・イン・フォーカス」では、輸出指向企業の間に見られる最近のパフォーマンスの違いについて検証します。本分析から得られる洞察は、リスクマネージャーや株式ポートフォリオマネージャーが変化する貿易条件や政策調整の影響を評価するうえで役立つと思われます。
8月から9月初旬にかけてボラティリティは上昇したにもかかわらず、第3四半期のグローバル市場は上昇傾向を維持しました。MSCI ACWI指数は、当四半期に6.7%上昇し、米ドルベースでの年初来上昇率は19.1%に達しました。これまで低迷していたセクターと資産クラスが、夏場に反発しました。
公益事業セクターと不動産セクターが当四半期に最高のパフォーマンスを示した一方で、情報技術（IT）セクターとコミュニケーション・サービス・セクターは他のセクターに比べて遅れを取りました[1]。セクターローテーションにより、米国株上位10銘柄の市場支配力が弱まり、10銘柄の合計割合は7月初旬にピークを付けた後、9月末には30%未満にまで低下しました。加えて、小型株が複数の地域で市場全体を上回るパフォーマンスを示しており、これはインフレや金利の低下を見越しての動きと考えられます。
第3四半期には、中国が9月下旬の景気刺激策発表を受けて、24%のリターンを上げて力強く反発したため、新興国市場（EM）が先進国市場を上回るパフォーマンスを記録しました。先進国市場の中では、欧州が高いリターンを上げた一方で、米国株は今年前半に比べて減速しました。また、2024年前半にパフォーマンスが低迷していた先進国ソブリン債（MSCI国債指数－先進国市場で測定）が一転してMSCIワールド指数をアウトパフォームしました。
以下の動画では、MSCI債券ソリューション・リサーチ部門責任者のアフサネ・マストウリが、最近の米連邦準備制度理事会（FRB）政策転換が債券に与える影響について説明します。彼女は、最近の反発を受けてこの資産クラスが再び株式に対して優位性を取り戻したかどうかを検証し、潜在的な機会と警戒すべき兆候について取り上げます。
2024年9月30日時点のデータ。2024年上半期とは、2023年12月29日から2024年6月28日までを指します。第１四半期、第２四半期、第３四半期とは、2024年の各四半期リターンを指します。MSCIの株式指数と債券指数のリターンは、米ドル建てグロスです。1年、5年、10年のパフォーマンスデータについては、MSCIの終値指数データ検索をご参照ください。
次に、金利、国やセクターに生じたこうした変化を踏まえ、特定の企業群として特に輸出指向企業に与える影響に目を向けます。
過去5年間、日本、欧州、インドの輸出企業は、高水準の海外エクスポージャーがプラスのリターンを生み出しました。この現象をより深く理解するために、2008年の金融危機後と新型コロナ・パンデミック時における為替の動きと海外感応度ファクターのパフォーマンスとの間の関係を分析しました。
特に対米ドルでの為替変動は、輸出売上高に大きな影響を与える可能性があります[4]。2010年以降、日本、インド、欧州のファクターリターンは、それぞれ日本円、インドルピー、ユーロの対米ドルレートと密接に連動してきました。
2010年1月から2024年9月までのデータ。オーストラリア、カナダ、インドおよび日本の海外感応度ファクターの累積純ファクターリターン、および欧州地域の欧州外経済エクスポージャーについて示しています。巻末注2に指定されている各国／地域モデルを用いてリターンを計算しました。右軸は、それぞれ日本円、インドルピー、ユーロの対米ドルのスポットレートを示しています。
ITとヘルスケアの海外感応度がリターンに影響し得る
今後もFRBの利下げが続き、外国通貨が米ドルに対して上昇すると、小型株やセクターリターンに影響が出る可能性があります。これらの市場セグメントがどのような影響を受けるかを詳しく知るために、日本、インド、欧州におけるセクターと資本規模セグメント別の海外感応度を測定しました。
これら3市場のいずれにおいても、公共事業と不動産は他のセクターよりも国内指向が強い状態が続いてきました。対照的に、ITやヘルスケアなどの輸出指向セクターは、3地域すべてにおいて海外感応度が高いエクスポージャーを示しました。小型株では、インドのITおよびヘルスケア、欧州のエネルギーを除くすべてのセクターで、同業の大型株と中型株に比べて国内指向が強くなっています。
弊社の分析によれば、日本、インド、欧州の国内通貨が上昇した場合、より国内指向の強いセクターの企業の方が、他のセクターの企業よりも有利になる可能性があります。
2024年9月30日時点のデータ。MSCIジャパン指数とMSCIインド指数に基づくセクターと業種ごとの海外感応度ファクターエクスポージャー、およびMSCI欧州指数に基づくセクターと業種の欧州外経済エクスポージャーを分析しました。
今後数ヵ月間、中央銀行の政策選択が投資家にとって大きな意味を持ってくるでしょう。リスクマネージャーや株式ポートフォリオマネージャーは、特に予期せぬ政策変更によって最も影響を受ける可能性のあるポートフォリオの分野を特定するという課題に直面しています。輸出指向市場向けに調整されたファクターモデルは、これまでの5年間についても、地域ごとに輸出企業のパフォーマンスに大きな違いがあることを示してきました。不透明感が続く中、様々な金利、通貨、貿易シナリオに株式リターンがどのように反応するのかについて、これらのモデルは有益な洞察を与える可能性があります。
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1 セクター定義はグローバル産業分類基準（GICS®）に従っています。GICSは、MSCIとS&Pグローバル・マーケット・インテリジェンスが共同で開発した産業分類基準です。
2 MSCI株式ファクターモデルは、企業の所在地以外での海外売上高を反映する経済エクスポージャーが組み込まれています。分析に使用したモデルは、AUE5（オーストラリア）、CALT（カナダ）、INE2（インド）、JPNEFMLT（日本）とEULT（欧州）です。
3 純ファクターパフォーマンスとは、市場、業種やその他のスタイルファクターなどの他のリターンドライバーの影響を除いた特定ファクターから生じるリターンを指します。
4 日本のような市場では、株式リターンが自国通貨の価値に対してマイナスの相関を示すことが多く、通貨の下落は通常、株式リターンの上昇と関連していることを示唆しています。現地通貨ベースのMSCIジャパン指数と日本円の強さの間の相関は、1999年12月31日から2024年9月30日までの平均が-0.33となっており、世界金融危機以降マイナスで推移してきました。
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